Nyx Foundation、金融市場における匿名取引の効果に関する研究論文が国際学会3件に採択

一般社団法人 Nyx Foundation（所在地：東京都文京区）は、研究論文「Identity Stigma and Optimal Anonymity in Over-the-Counter Markets」が、国際学会「Sydney Banking and Financial Stability Conference 2026（SBFC 2026）」、「European Winter Meeting of the Econometric Society 2026（EWMES 2026）」および「3rd Asian FTG Conference」での発表に採択されたことをお知らせします。

本研究は、債券や為替、デリバティブなどが取引される店頭市場において、顧客網の広い金融機関ほど、他の金融機関と取引する際に不利な条件に直面し得る理由を分析したものです。一般的に、顧客網の広さは金融機関の強みと考えられますが、本研究では、それがインターディーラー市場での取引において不利な情報として働く場合があることを示しました。さらに、注文を出した金融機関の身元を明かさない匿名取引が、取引機会の拡大や市場全体の利益の改善につながり得る仕組みを理論的に明らかにしました。

研究の背景

債券や外国為替などの店頭市場（Over-the-Counter Markets、OTC市場）では、金融機関同士が直接、または仲介業者を通じて売買を行います。こうした市場では、金融機関は顧客から受けた売り注文と買い注文を自社の顧客網の中で組み合わせて処理する「内部化」を行い、そこで処理できなかった注文を他の金融機関との取引に回す「外部化」を行います。

例えば、ある顧客が債券を売りたい場合、同じ金融機関の別の顧客に買い手がいれば、外部で取引することなく注文を処理できます。顧客網が広い金融機関ほど、こうした売り手と買い手を見つけやすく、外部化取引に伴うコストを抑えられると考えられています。

しかし、外部化された取引を執行する金融機関の立場から見ると、顧客網の広い金融機関から持ち込まれた注文には、「多くの顧客を抱えているにもかかわらず、自社内で処理できなかった」という情報が含まれています。取引相手は、その情報から注文の性質や取引後に抱えるリスクを推測し、取引条件を調整する可能性があります。

本研究は、こうした金融機関の身元に付随する情報が取引条件に与える影響と、その影響を匿名取引によってどのように変えられるかに着目しました。

研究で示した主な結果

1　顧客網の大きさが不利な情報に変わる

顧客網の広い金融機関には、多数の顧客から売り注文と買い注文が集まるため、自社内で反対方向の注文をマッチングしやすい傾向にあります。一方で、売買の需要が大きく一方向に偏っている場合には、広い顧客網を持っていても注文を処理しきれず、インターディーラー市場に持ち出す必要が生じます。

そのため、顧客網の広い金融機関からインターディーラー市場に出される注文には、売買の偏りが大きい状況で発生したものが残りやすくなります。

取引相手は、このような注文を引き受けた場合、取得した債券などを反対売買によって解消するまでに時間がかかると推測し、そのリスクに見合う、より大きな価格面の補償を求めます。

本研究は、こうした仕組みによって、顧客網の広い金融機関は外部取引の頻度が低い一方、実際に外部取引を行う際には、より高い取引コストに直面する場合があることを示しました。

2　匿名性が注文を引き受けられる相手を増やす

本研究では、anonymous RFQやanonymous CLOBsなど金融機関同士の取引を仲介する取引プラットフォームが、注文を出した金融機関の身元を示さずに取引を仲介する「匿名取引」の効果についても分析しました。

通常、取引相手は注文を出した金融機関の身元から、顧客網の規模や注文の性質を推測することができます。しかし、取引プラットフォームが異なる金融機関の注文を匿名でまとめることで、取引相手は個々の金融機関の身元ではなく、匿名化された注文全体の情報をもとに取引を判断することになります。

これにより、顧客網の広い金融機関の注文に対する評価が変わり、資金調達や在庫保有に制約のある取引相手でも、これまで引き受けることが難しかった注文に応じられる場合があります。

匿名性によって取引価格が変わるだけであれば、基本的には取引参加者の間で利益が移転するにとどまります。しかし、匿名性によって実際に取引を引き受けられる相手が増えれば、それまで成立しなかった取引が成立し、市場全体の取引機会が拡大する可能性があります。

本研究は、このように匿名性が取引の成立可能性そのものを改善する点に、経済的な価値があることを示しました。

3. 完全匿名が最適となる条件と社会厚生への効果を示す

さらに本研究では、取引プラットフォームが金融機関の身元情報をどの程度開示するか、また、取引に対してどのような手数料を設定するかを組み合わせ、最適な市場の仕組みについて分析しました。

取引相手の応答を線形の関係で表す基準モデルでは、取引プラットフォームが手数料と情報開示の程度を調整でき、それに応じて金融機関の参加量も変化する場合、完全匿名は取引プラットフォームの利益を最大化する設計の一つとなります。

特に、身元が明らかになることによる取引上の不利益が十分に大きいなどの条件が満たされる場合には、顧客網の広い金融機関と狭い金融機関の双方が参加する完全匿名の仕組みが、身元を開示する仕組みよりも高い利益をもたらすことが示されました。

また、本研究では、個々の金融機関や取引プラットフォームの利益だけでなく、市場全体として生み出される純利益を表す「社会厚生」への影響も分析しています。

金融市場の設計への示唆

金融市場では、取引の透明性を確保することが重要である一方、どのような情報を、誰に、どの段階で開示するかによって、取引参加者の行動や取引条件が変わる可能性があります。

本研究は、取引を申し出る金融機関の身元情報が、取引価格だけでなく、取引が実際に成立するかどうかにも影響することを示しました。特に、匿名性が取引相手の評価を変え、取引機会を広げる可能性を示した点は、金融市場の設計を考える上で重要な示唆を持ちます。

こうした知見は、債券などの店頭市場における業者間ブローカーや電子取引プラットフォームにおいて、情報開示の範囲やタイミング、手数料の仕組みを検討する際の理論的な枠組みを提供するものです。

なお、本研究は一定の条件を置いた理論分析であり、あらゆる市場で完全匿名が望ましいことを示すものではありません。市場の特性に応じて、情報開示と匿名性の適切なバランスを検討することが重要です。

Nyx Foundationは、今後も市場メカニズムの設計・分析に関する研究を進め、金融機関や研究者との対話を通じて、研究成果を実務上の課題の解決につなげてまいります。

採択された学会

Sydney Banking and Financial Stability Conference 2026

SBFCは、シドニー大学ビジネススクールのSchool of Financeが開催する、銀行・金融安定性を中心とした国際会議です。金融仲介や金融市場、金融システムの安定性などに関する研究成果が議論されます。

• 開催日程：2026年11月30日〜12月1日

• 開催地：オーストラリア・シドニー

• 会場：シドニー大学ビジネススクール

• 公式サイト：https://sbfc.sydney.edu.au/

European Winter Meeting of the Econometric Society 2026

EWMESは、Econometric Society（計量経済学会）の欧州冬季大会です。2026年はワルシャワ大学で開催され、金融経済学や経済理論、計量経済学など幅広い分野の研究が議論されます。

• 開催日程：2026年12月2日〜4日

• 開催地：ポーランド・ワルシャワ

• 会場：ワルシャワ大学

• 公式サイト：https://ewmes2026.pl/

3rd Asian FTG Conference

Asian FTG Conferenceは、Finance Theory Group（FTG）による、金融理論を中心とした国際会議です。2026年は香港大学で開催され、市場マイクロストラクチャーや信用・資金調達、フィンテックなどに関する研究成果が議論されます。

• 開催日程：2026年12月10日〜11日

• 開催地：香港

• 会場：香港大学（The University of Hong Kong）

• 公式サイト：https://www.financetheory.org/events/3rd-asian-ftg-conference

論文情報

論文名：Identity Stigma and Optimal Anonymity in Over-the-Counter Markets
著者：太田航志（Koshi Ota）
研究分野：分散型金融、金融市場設計、情報の経済学

Nyx Foundationについて

一般社団法人 Nyx Foundationは、東京都文京区を拠点とする私設の研究機関です。Ethereum・ブロックチェーンを中心に、形式検証、セキュリティ、金融市場の設計・分析に取り組んでいます。企業向け技術支援プログラム「Nyx Enterprise」では、セキュリティ監査や耐量子暗号への移行、オンチェーン金融の市場・リスク設計を支援しています。

本件に関するお問い合わせ

• 一般社団法人 Nyx Foundation

• 担当：太田航志

• メール：contact@nyx.foundation